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??????? 中國經(jīng)濟評價中心主任劉煜輝
        當下房地產調控最實質性的是直接限制需求方——限購。限購最直接的作用肯定是縮量，一時間樓市交易陷入冰點。現(xiàn)在手中有多套房子的人，即便掛出來，符合資格的買家也會寥寥；開發(fā)商暫時也不缺錢，在資金鏈拐點到來前，他們不會急于降價出售。
        樓市交易轉淡一段時間后，開發(fā)商的資金鏈會逐步受到壓力，資金鏈若出問題，就會影響到上游行業(yè)，投資就會失速。之后政府會受到資產部門越來越大的壓力，政策就有可能松動，因為以前的調控政策每次出現(xiàn)收尾的跡像時，房價便報復性反彈。
        行政調控的不確定性就在于此。正因為如此，大多數(shù)投資房屋持有者會認為這些行政的非市場的政策都只是暫時的，憧憬著終有撤銷的那一天。所以硬挺著不出手的時間可能比想像的要長很多。
        很多人質疑中國當下的樓市是否存在泡沫。他們的理由是，單就房地產市場而言，中國似乎并沒有當今泡沫的典型癥狀——過度負債。美國和日本的房地產繁榮如此不堪一擊的一個原因就是，支持這些市場繁榮的是借來的資金。如果說杠桿率是令人擔憂的關鍵跡像之一，那么無論是在建筑商還是買房者的層面上，中國目前的杠桿率都不高。
        但中國房地產市場的實質是地方政府融資的一個制度安排，即便是賣地的收入，也是借來的，開發(fā)商從銀行融資買地。從這個角度看，中國樓市的杠桿主要不是加到家庭部門，而是地方政府，是地方政府向家庭部門借錢的一個手段。
        其實，中國的地方政府或早已不堪重負。據(jù)有關部門最新的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，至去年年底，中國最大的六家銀行(包括國開行)融資平臺貸款余額已經(jīng)高達9.15萬億，全部金融機構平臺貸款余額高達12.5萬億。當賣地越來越成為地方政府最為重要的收入來源之后，地方政府的資產負債表會呈現(xiàn)越來越強的正反饋效應。地價和樓價的上漲掩蓋了其財務的脆弱性，它們的負債率容易被低估，而信用能力容易被高估。一旦樓市下行風險的出現(xiàn)，土地市場將落入谷底，地方政府平臺債務將演變成銀行的“幽靈”，而使得整體銀行信用被動陷入收縮，因為中國銀行信貸的90%是以人民幣資產作為抵押而發(fā)放的。經(jīng)濟有可能失速。
        這既是中國樓價存在泡沫的評判證據(jù)，也是房地產市場的參與者認為宏觀管理者不敢一下子改變過去8年的“寬貨幣”常態(tài)的原因。過去8年，中國的貨幣量從2002年底的18.5萬億漲到了2010年的72萬億，漲出了3倍。中國的高速工業(yè)化驅動著名義經(jīng)濟總量漲了2倍，土地和房產等像海綿一樣吸食著溢出的貨幣量。
        今天這多出增長一倍的貨幣存量被鎖在房地產里面。隨著時間的流淌，耗費著資金成本，就像一只大氣球，讓其慢慢撒氣。當然這取決于中央政府的調控的韌勁要足夠強。
        這或是中國房地產市場未來調整的軌跡，作頂?shù)臅r間會比較長。邏輯很簡單。經(jīng)濟中貨幣的整體水位不下降，從樓市中擠出的資金必將推高物價通脹壓力，整體負利率的加深反轉過來又將會成為資產價格的支撐。因為市場會迫使我們改變我們長期以來所習慣的市盈率(租金回報率，內部隱含收益率等等)，人們的風險忍受能力被負利率所催升。
        現(xiàn)在看來，只有外部條件到來，才能促使這一調整過程加速。一是美國經(jīng)濟開始恢復其“重構、創(chuàng)新和再投資”的體制活力，經(jīng)濟增長變成一種可持續(xù)的軌跡，而非政策刺激的脈沖運動。二是新興市場的通脹通過成本上推和貨幣升值向美國傳遞(只是時間長短問題)。
        因為美國物價構成三分之二是勞動力成本因素，這部分受經(jīng)濟復蘇和就業(yè)恢復的帶動，還有三分之一受外部世界帶動。當美聯(lián)儲收緊流動性，并抬高市場加息預期，導致美元升值和資金從新興市場持續(xù)回流，將刺破泡沫，而終結新興國家資產大通脹的盛宴。這個時點尚不明朗，但中國的宏觀穩(wěn)定若懸系于外部貨幣條件的變化，這始終是個危險的事情。